广发策略：本轮指向风格切换而非牛熊转换 重点关注3条主线

报告摘要

● 微观结构恶化仍是核心矛盾，本轮更多指向风格切换。

我们2.24《扩散升级》中指出“A股微观结构出了问题”。本周A股主要指数下跌，但市场广度并不差。风格切换继续深化，前期基金重仓的“热门股”仍是发生调整的主要领域。当前A股只是局部过热而非全局过热，DDM模型并未出现大幅恶化，因此本轮更多是风格切换而非牛熊转换。

● 中债利率可能正在接近顶部区域。

首先，海外经济改善预期增强，但收紧预期得到缓解。另一方面，尽管近期海外长端利率快速上行，但中债却表现平稳，由于经济复苏和流动性收紧均领先半个身位，中债估值或已基本price in经济改善的预期，后期继续上行的空间已相对有限，利率可能接近顶部区域。此外两会定调也对债券相对温和。这也进一步证实了A股市场大幅波动的核心矛盾是“微观结构恶化”，“热门股”受挫于风险溢价上行而非来自利率上行的挤压。

●当前处于估值调整阶段，后续需要观察是否会出现负反馈。

总结历史经验，微观结构的调整往往会经历2或3阶段：（1）阶段一（估值消化），前期“热门股”开始下跌并跑输。其他高性价比板块获得加仓。（2）阶段二（负反馈出现），“热门股”加速缩量下跌，绝对收益投资者整体降仓，同时结构性加仓前期显著低配的高性价比板块以平抑波动，因此新的风格仍可获得绝对收益和相对收益。（3）阶段三（仅为或有，目前并未发生），成交量低位企稳，但DDM模型恶化、业绩预期下调带来整体负收益。当前可能处于第一阶段尾声，后续需要观察是否会出现负反馈。

●寻找人少估值合理、业绩有改善且近期表现韧性强的方向。

根据以下指标寻找交集：（1）当前估值处于历史50%分位数以下或20H2累计涨幅靠后；（2）20年业绩预告/快报改善（披露率50%以上）；（3）近期股价表现韧性强的方向，主要为钢铁、煤炭、电力以及光学光电子、半导体、计算机应用、互联网传媒等。此外，还可沿市值下沉挖掘各梯次的“遗珠”，具体可参见3.6报告《拾级而下，“市值下沉”如何布局？》。

● 暂避锋芒，扩散升级