国泰君安：持续加杠杆与主流看空，是否矛盾？

近期，质押式回购成交量突破4万亿达到4.5，其中隔夜期限成交量超过3.8万亿。回顾上一轮利率下行波段（2020.11~2021.01），2021年1月8日，质押式回购成交量达到4.5万亿，较行情启动前的2.5~3.0万亿增长50％~80％。随着加杠杆“到位”，债市乐观情绪也基本反映到位，10年国债利率下行至3.13％，累计下行幅度22bp（高点为2020.11.19,3.35％）。其后，利率虽然也在艰难中继续寻底，最低突破至3.11％，但已然空间不大。

近期，债市现券交易较为平淡，日内波动甚微，行情甚至可以说是有些“无聊”，始料未及的是，银行间回购成交量却显著放大。债市持续加杠杆行为也引起了投资者的普遍担忧，毕竟上一轮债市行情的转向，就是因为“防范金融风险”，央行收紧了狭义流动性，不但春节前例行的对冲不及预期，体感上甚至出现了一轮“小钱荒”。

持续加杠杆与主流看空，是否矛盾？让市场颇为疑惑的是，主流观点还是看空，虽然对于具体调整幅度可能存在分歧；从结果来看，假期后两个交易日，活跃券200016利率累计上行2bp。虽然心理上抗拒看多，杠杆已经“默默”加上。对比1月份行情，彼时逻辑顺畅