空头被屠杀，人民币为何创十年最大涨幅

　　15日亚太股市全面反弹，连补跌的A股也表现顽强。不过，真正振奋人心的，是人民币汇率——离岸和在岸市场上，人民币兑美元均张破6.50。其中，在岸人民币兑美元(CNY)报6.4927，上涨1.26%，涨幅为2005年汇改以来最大！人民币中间价今天也大涨196个基点，报6.5118。

　　据彭博社报道，四位银行交易员称，今天在岸人民币市场自开盘后即看到至少两家中资大行不时入市主动抛售美元，将即期汇率推升至今年以来最强水平。今日截至目前飙升1.2%,势创2005年汇改后最大涨幅。

　　其中两位交易员说，今天是长假后第一个交易日，加之价格变动较大，即期市场中还没有较大的购汇需求出现，美国市场周一适逢公众假日休市也压制了一部分购汇需求。

　　其中一位外资行交易员说，除开盘后之至少两家中资大行抛售美元，上午11点之后也有外资和股份行的美元卖盘出现，且报卖美元的机构中不乏中资大行的名字；由于流动性较差，CNY价格被迅速抬高。

　　上述交易员不愿具名接受采访，因未被授权公开评论汇市

　　北京时间15:10，在岸人民币兑美元升1.19%，报6.4972元；此前最多涨逾1.3%至6.4880元，为去年12月29日来最强；成交额报114.64亿美元。

　　在岸人民币(CNY)兑美元16:30收盘价上涨1.14%，涨幅为2005年汇改以来最大，报6.4944，创今年新高。

　　人民币为何创十年最大涨幅？

　　交易员称，人民币大涨的主要原因，是春节期间国际美元调整以及离岸CNH大涨所致。前天，中国央行行长周小川的表态，更助力缓和了人民币贬值预期。

　　有总结说，周小川三句话击溃人民币空头：

　　第一句话，周小川说“当前中国国际收支状况良好，国际竞争力仍很强，跨境资本流动处于正常区间，人民币汇率对一篮子货币保持了基本稳定，还有所升值，不存在持续贬值的基础。”

　　这表示周小川认为中国经济基本面状态良好，也回应了市场对于人民币贬值的疑虑。春节期间欧美市场不妙，美元下跌，离岸人民币有所回升，周小川此刻发言颇有底气。

　　第二句话，“人民币汇率改革的方向仍旧是：以市场供求为基础，参考一篮子货币，实行有管理的浮动汇率机制。”

　　这其实是重申人民币改革方向不变，不过更有阶段性以及步骤。但所谓“参考一篮子货币”的具体机制，其实所指是不那么明确，参考一篮子货币看起来比盯住美元更多元。

　　第三句话，“对于不同的市场主体，央行与其沟通的策略是不一样的。对一般大众，重在知识和体制框架的沟通；对进出口商等使用外汇的机构，引导并稳定预期很重要；对于投机者，则是博弈对手的关系，央行怎么可能把操作性策略都告诉他们？这就像是下棋，你不可能把准备的招数向对手和盘托出。”

　　这其实涉及了一个很重要的问题，即经济政策沟通问题，这其实也是回到周小川本次公开采访的题中之意。而直接点明央行与投机者是“对手”关系，透露未来对投机者可能将继续从严。

　　很多人一直认为，中国央行的预期管理方式与美联储正好相反，似乎更加推崇“不清晰预期”的管理，通过给予市场“surprise”的方式来进行政策调整，这其中的典型案例是去年的“811”汇改。

　　周小川这次的表态，在很大程度上解释了为什么市场往往对于中国的汇率政策“读不懂”的原因，因为在某些情况下，央行需要这样的不确定性。

　　腥风血雨后人民币走向何方？

　　在一个月前，市场对人民币贬值预期最为强烈的时候，北京大学教授徐远曾分析认为，人民币汇率不会跌破7，有理由“坚挺”。

　　他的文章分析说，2014年1月，人民币触及6.04的高位，然后开始波动。2014年7月以后，美元加息的预期渐起，以及背后的美国经济的起色，使得美元进入一个升值的通道，美元指数从85左右的水平上升到现在的99左右，累积升值16%。

　　由于人民币实际上盯住美元，人民币实际有效汇率跟随美元升值，人民币实际有效汇率指数从2014年6月的115上升到2015年的130左右，然后进入震荡整理，累积升值13%。

　　关键的问题有两个：首先，2014年6月底的时候，6.2的人民币汇率是低估、高估、还是接近均衡？基本面看6.2的水平难言高估，毕竟中国经济增速强于世界，经常账户还是顺差。此时说人民币高估证据不足，保守起见，不妨认为6.2接近均衡。

　　其次，怎么看2014年6月后人民币实际有效汇率13%的升值？这一波升值，是因为盯住美元的被动升值。美元的升值又加息预期等因素，而这些因素是人民币不具备的。而且，在此期间，因为财政货币政策的紧缩，中国经济的表现呈下滑态势，人民币不具备如此大幅升值的基础。可以判断，这13%的升值，是之前的实际盯住美元的汇率制度导致的被动升值。

　　13%的升值中，大约有一半是经济增长带来的升值，另一半是跟随美元的被动升值。此时，人民币要回调，幅度应该大约等于被动升值的部分，大约在6.3个百分点。以6.2作为起点，贬值6.3%就是6.6。

　　上面的简单推算，有两个因素没有考虑。其一，是对未来经济的预期。对未来的预期是见仁见智的事情，不属于经验研究的范畴。只想说一句，即便增速下降到5%左右，甚至下降到3%，还是较高的水平。呼吁结构调整的人们，应该对经济增速的下降有更大的容忍力。

　　其二，是汇率趋近均衡过程中的过渡调整，或者叫“超调”。此时，人们的预期，资产的配置，恐慌的情绪，都会产生作用。倘若相信市场，在中国基本面虽然不好，但是增速依然显著高于其他国家的背景下，我倾向于猜测超调的程度不会太大。倘若6.6接近均衡，超调到6.7-6.8的概率存在，但是达到7的可能性可以忽略。

　　而且，当恐慌情绪消退，人们意识到中国经济依然是“瘸子里面的将军”时，人民币回升可期。