【IPO价值观】逸豪新材负债率高企，与关联方拆借资金/垫付工资引关注

随着5G、新能源汽车行业的发展，PCB及上游电子电路铜箔产品在高频高速通信领域和汽车电子领域的需求将持续增长。

受益于下游需求的增长，我国电子电路铜箔市场未来需求总体仍将保持增长，随着下游市场对电子电路铜箔产品性能要求日益提高，未来高性能电子电路铜箔需求增长将更为明显。

不过，国内企业生产的电子电路铜箔主要以常规产品为主，以高频高速电解铜箔为代表的高性能电子电路铜箔仍然主要依赖于海外企业。从2018-2020年我国电解铜箔进出口情况来看，我国电解铜箔进口量、进口额远大于出口量、出口额，贸易逆差均在10亿美元以上，进口单价较出口单价高20%以上，我国高端电解铜箔仍需大量进口。从这方面来看，高性能电子电路铜箔国产化替代空间广阔。

在此背景下，赣州逸豪新材料股份有限公司（简称：逸豪新材）拟通过A股IPO，募资7.5亿元投建年产10,000吨高精度电解铜箔项目。

逸豪新材客户群体地域集中

近年来，PCB行业整体上向高密度、轻薄化方向发展，产品不断缩小体积，轻量轻薄，性能升级，以适应下游不同应用领域的需求，更精密的HDI板和封装基板的应用将不断加大。

据Prismark预计，封装基板、HDI板的增速将明显超过其它PCB产品。PCB行业高密化、轻薄化，一方面使得电子电路铜箔在PCB制造成本中的占比提高，在PCB产业链中的重要性进一步提升，另一方面也推动电子电路铜箔技术和产品的升级。

逸豪新材顺应PCB行业高密化、轻薄化的发展趋势。报告期各期，公司超薄铜箔实现销售收入分别为2,081.34万元、2,361.48万元、5,800.96万元和5,776.41万元，呈持续快速增长趋势。

从销售情况来看，报告期内，逸豪新材国内销售主要集中在华南和华东地区，上述两个区域合计销售收入分别为51,713.71万元、63,435.65万元、73,727.97万元和57,219.27万元，占主营业务收入的比例分别为88.56%、84.34%、88.15%和89.80%。

对于客户分布地域集中的情况，逸豪新材解释称，国内销售的区域分布主要受下游行业地域分布规律的影响，PCB制造企业、电子产品制造企业等大多集中在我国华南和华东区域。

从其前五大客户构成来看，也不难发现这种情况。近三年及一期，逸豪新材的前五大客户构成主要是生益科技、南亚新才、胜宏科技、碧辰科技、景旺电子、龙宇电子等，客户群体较为稳定，且占主营业务收入比例在50%左右。

应收账款比重增加，资产负债率高

由于大客户地域集中以及大客户长期合作关系，在财务管理方面，逸豪新材存在比同行可比公司相对突出的财务问题。

在应收账款方面，招股书显示，报告期各期末，公司应收账款余额分别为1.99亿元、3.46亿元和2.76亿元和3.57亿元，占营业收入的比例分别为33.81%、45.72%、32.89%和55.96%。

2019年末逸豪新材应收账款余额同比增加73.77%，对此，逸豪新材解释称主要原因为2019年公司产销量扩大，各期末应收账款余额随销售收入规模增长而增加，2019年度公司营业收入同比增长28.51%；其次，碧辰科技、金顺科技等客户资金紧张，对公司货款支付延后。

应收账款余额较高，意味着其报告期各期末要面临较高的坏账风险。与此同时，其现金流也会因此变得更紧张。

此外，应收账款周转率方面，逸豪新材近三年的应收账款周转率分别为4.36、2.78、2.70；同行可比公司同期的均值分别为6.54、6.05和4.84。从数据对比可知，报告期内，逸豪新材的应收账款周转率不及同行，这也意味着其相比同行，应收账款周转速度慢、平均收账期长、坏账损失多、偿债能力相对较弱。

由于逸豪新材尚未上市，其融资渠道比较单一，主要依靠债务方式融资，因此，其资产负债率也比同行平均水平高。报告期各期末，逸豪新材资产负债率分别为58.70%、52.43%、53.52%，同期可比公司的均值分别为47.04%、41.91%、41.57%。数据表明，报告期各期均比同行均值高出10%。

从过往企业发展经验来看，企业的资产负债率高，其财务风险相对较高，可能带来现金流不足时资金链断裂不能及时偿债从而导致企业破产的情况。此外，资产负债率高，会导致进一步融资成本加剧。因为无论是银行还是投资者，都对资产负债率有一定的要求。

这或许也能很好的解释逸豪新材存在的关联方资金拆借以及关联方垫付员工薪酬行为。据招股书披露，报告期内，因临时性资金需求，逸豪新材与关联方之间存在资金拆借。逸豪新材于2018年6月15日向兴国逸豪拆出资金63.00万元，于2018年6月19日全部收回，因借出时间较短且金额较小，未向兴国逸豪收取利息。

此外，报告期内，逸豪新材出于对薪酬保密、薪酬竞争性等因素的考虑，由实际控制人及其控制的逸豪置业和逸豪集团等垫付个别员工薪酬。报告期内，关联方为包含部分高管在内的9名员工垫付薪酬。2018年度、2019年度和2020年度，关联方垫付薪酬费用分别为97.58万元、129.73万元和47.10万元，占营业成本的比例分别为0.20%、0.20%和0.07%。

通过上述分析，在财务管理方面，逸豪新材存在比同行可比公司相对突出的财务问题。应收账款和周转率均不如同行可比公司；加之其融资渠道比较单一，主要依靠债务方式融资，其资产负债率也较高。在此背景下，其资金紧缺在所难免，从募集的7.5亿元中拿1亿用于补充流动资金也表明了逸豪新材对现金流的“渴望”。

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