德科立科创板IPO上会在即：大股东转变大客户，关联交易额暴增引质疑

3月2日，据上交所披露公告显示，无锡市德科立光电子技术股份有限公司（下称：德科立）将于3月9日科创板首发上会。

德科立主营业务涵盖光收发模块、光放大器、光传输子系统的研发、生产和销售，产品主要应用于通信干线传输、5G前传、5G中回传、数据链路采集、数据中心互联、特高压通信保护等国家重点支持发展领域。

莫名消失的大股东

招股书显示，德科立创立于2000年1月31日，前身为“无锡市中兴光电子技术有限公司”，由中兴通讯、吴培春、魏玉于1999年11月23日约定组建设立。

根据中兴通讯、吴培春、魏玉签署的《无锡市中兴光电子技术有限公司章程》，中兴通讯出资520.00万元（现金392.00万元、技术128.00万元），吴培春出资176.00万元（现金48.00万元，技术128.00万元），魏玉现金出资104.00万元。首期注册资金到位544.00万元，技术折股256.00万元，共计800万元。

根据中兴光电子设立时的股权结构，中兴通讯为第一大股东，持股比例为65%，吴培春持股比例为22%，魏玉持股比例为13%。据此可以认定，中兴光电子在设立之初其实为中兴通讯控股子公司。

此后中兴光电子历经多次股权变更，中兴通讯退出了德科立的股东名单，但什么时候退出，以何种方式退出并未说明。据企查查显示，早在2014年4月（企查查可查德科立最早股东变更记录），德科立的股东名单中已没有中兴通讯身影；并在2016年4月，中兴光电子将公司名已更名为“无锡市德科立光电子技术有限公司”。

而后，在2018年-2020年，德科立又历经3次股权转让和4次增资，不过中兴通讯均没有直接出现在其股东名单中。直到2020年12月，中兴通讯以增资方式，通过红土湛卢及深创投间接持有德科立1.71%的股份。

中兴通讯作为德科立发起人之一以及曾经的最大控股股东，为何放弃德科立的控制权，其股权是如何分配出去的，又以何种方式将股权转让？为何吴培春也退出了德科立的股东名单？招股书似有意掩盖这段股权变更史，背后是否存在利益输送等问题也引发行业关注，具体情况仍需德科立进一步披露。

转身已是大客户

笔者继续盘点招股书发现，中兴通讯在从德科立的股东名单中消失后，又以另一种身份继续与德科立产生交集，且对德科立产生至关重要的影响。

据招股书显示，2018年-2020年，德科立对前五大客户的营收分别为1.85亿元、2.72亿元、4.74亿元，规模处于持续攀升状态，且占其营收的比重也持续加大，对应报告期内，占德科立营业收入的比重分别为69.77%、70.17%、71.34%，德科立业绩存在严重依赖前五大客户的情形。

进一步分析还发现，前五大客户中，中兴通讯始终是德科立的最大客户，2018年-2020年，德科立对中兴通讯营收占其总营收的比例分别为36.27%、55.59%、54.94%。其中，2019年、2020年出现对中兴通讯的销售占比连续2年超过50%的情况。

对此，德科立解释称，主要系下游客户行业特征决定，从全球市场来看，电信设备生产商具有较高的行业集中度，华为、诺基亚、爱立信、中兴通讯等厂商占据了较高的市场份额。德科立同时表示，对中兴通讯不构成重大依赖。

事实上，可比上市企业均未出现这一情况。如光迅科技，2018年-2020年，其对最大客户的营收比重分别为20.18%、26.19%、25.29%；中际旭创对应报告期内对最大客户的营收比重分别为37.37%、17.88%、22.55%；新易盛对应报告期内对最大客户的营收比重分别为24.13%、35.8%、27.31%。

显然，行业的实际情况与德科立解释并不相符，其业绩存在对中兴通讯过度依赖的情况。

前文提到，中兴通讯曾是德科立的控股大股东，但在企业创立后，中兴通讯莫名消失在德科立股东名单中，而在IPO申请上市前的3个年度报告期末，中兴通讯持续加大对德科立的采购额，推高了德科立的营收规模，2018年-2020年，其营收分别为2.65亿元、3.87亿元、6.65亿元，年复合增速达到58.36%。

这说明，中兴通讯对德科立的支持不仅没有退步，反而还在持续加大；另一方面，中兴通讯目前还间接持有德科立股份，双方已构成关联交易。

鉴于双方的关系以及交易，中兴通讯对德科立采购产品是出于对德科立冲击科创板的支持，还是确实将产品投入到实际量产中？这些问题也还需德科立进一步披露。

另外，德科立还存在存货激增带来的现金流压力的问题。

存货长期高位，加剧现金流承压

招股书显示，报告期各期末，德科立存货账面价值分别为8,824.75万元、14,260.25万元、30,265.36万元和29,548.54万元，2018年-2020年的年复合增长率高达85.19%，远高于58.36%的营收年复合增速。且由于存货账面价值增长快速，报告期各期末占流动资产的比例分别达到30.14%、36.12%、43.32%及41.51%，处于较高的水平，不利于其盘活现金流。

而光迅科技和新易盛等可比上市公司，报告期各期末，存货账面价值占流动资产的比例始终控制在30%左右。

更为不利的是，德科立存货周转率还在逐年下滑，报告期各期末分别为2.29次/年、2.11次/年、1.83次/年以及1.58次/年。存货周转率持续下滑，意味着存货占据德科立更多的现金流，一旦原材料、库存商品的价格出现大幅下滑或者产品销售不畅，而德科立又没有足够的现金流补充，或其他有效应对措施，将会陷入存货跌价等经营风险。

此外，德科立一方面要承受高存货水平带来的现金流压力，另一方面还要面对原材料价格持续上涨带来的采购成本压力。

招股书显示，报告期各期末，德科立对原材料的采购规模分别为1.86亿元、2.87亿元、5.37亿元、2.09亿元，整体处于持续上升的状态。其中，对光芯片的采购比例已从2018年的1.35%，快速提升至2020年的6.85%，2021年上半年，这一比重继续提升至13.78%。

随之而来的还有采购单价的持续上升。报告期各期末，德科立对光芯片的采购单价分别为2.05元/件、3.08元/件、8.26元/件和16.17元/件，2021年上半年采购价格较2018年上涨幅度超过688.78%。除了对光芯片采购单价上涨，德科立对结构件、光器件、集成电路IC及PCB板等原材料的采购价格也在逐年上涨。

原材料价格的持续上升，将会占据德科立更多的现金流，进一步降低其应对风险的能力。

整体来看，德科立IPO前夕突击分红，所造成的影响不仅让市场质疑其募资的必要性，也让公司的现金流变得更为紧张，一方面较高的存货水平和持续下降的存货周转率，让库存变现困难；另一方面，持续上涨的原材料价格，也让德科立的现金流更为捉襟见肘。2021年上半年，虽然通过降低高端器件的采购量实现降低成本支出，但产品的质量又将面临新的考验。未来一旦现金流无法满足发展需求，而德科立又无法做出恰当决策，将有可能面临经营风险。（校对|日新）

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